國家政策持續(xù)深入聚焦“耐心資本”，從國務(wù)院常務(wù)會議專題研究到《促進創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》（也稱“創(chuàng)投國17條”）出臺，國家對創(chuàng)業(yè)投資的重視程度進一步提升。國資基金作為資金配置和產(chǎn)業(yè)支持的主力軍，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展的背景下，肩負著推動經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的重要使命。隨著國資基金在私募股權(quán)市場中的比重越來越高，規(guī)范國資基金管理近年來也備受關(guān)注。2023年，國務(wù)院國資委出臺《中央企業(yè)基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，為中央企業(yè)基金業(yè)務(wù)的“設(shè)投管退”提供了一系列指引。近期，國務(wù)院國資委、國家發(fā)展改革委聯(lián)合出臺政策推動中央企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金高質(zhì)量發(fā)展，提出健全符合國資央企特點的考核和盡職合規(guī)免責(zé)機制，解決國資創(chuàng)業(yè)投資“不敢投”“不愿投”等問題，顯示出國資基金改革的力度和方向。各地也紛紛出臺地方國資基金管理辦法，推動國資基金管理改革。但國資基金改革之路并非坦途，實際管理中仍面臨諸多挑戰(zhàn)，本文探索研究提出優(yōu)化國資基金管理的建議，以為國資基金更好發(fā)揮“耐心資本”“支持創(chuàng)投發(fā)展”提供借鑒。
一、國資基金管理改革：背景與現(xiàn)狀
（一）政策背景
十八屆三中全會以來，黨中央、國務(wù)院將“創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展”作為國家戰(zhàn)略，出臺了一系列宏觀政策，推動私募基金等資本市場工具發(fā)展，旨在促進科技創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2016年7月，國務(wù)院下發(fā)了《關(guān)于推動中央企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與重組的指導(dǎo)意見》，明確提出要改組和組建國有資本投資、運營公司，探索有效的運營模式，通過開展投資融資、產(chǎn)業(yè)培育、資本整合，推動產(chǎn)業(yè)集聚和轉(zhuǎn)型升級，優(yōu)化中央企業(yè)國有資本布局結(jié)構(gòu)；通過股權(quán)運作、價值管理、有序進退，促進國有資本合理流動。隨后，中央和地方國企紛紛加速設(shè)立“國企改革”“結(jié)構(gòu)調(diào)整”等基金，各類產(chǎn)業(yè)集團也開始發(fā)起設(shè)立自己的“產(chǎn)業(yè)投資基金”和“并購基金”。投中研究院發(fā)布的《2019-2023年國資平臺分析報告》顯示，截至2023年底，全國已成立的國資平臺主體數(shù)量達到23014家，其中有限合伙人（LP）5982家、普通合伙人（GP）16204家、非GP/LP/基金且有投資項目的主體有2953家。
（二）國資基金實踐
近年來，國資基金日益壯大規(guī)模，優(yōu)化布局，推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型發(fā)展。2022年，為更好發(fā)揮國有資本服務(wù)國家戰(zhàn)略、推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的主力軍作用，上海國有資本投資母基金有限公司成立，目標(biāo)總規(guī)模500億元，首期規(guī)模200億元，重點服務(wù)國家重大戰(zhàn)略和上海市重大任務(wù)，加快國資布局優(yōu)化和戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)培育，推動國有企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。同年，安徽省7支基金（新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級基金、碳中和基金、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)基金、新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)基金、混合所有制改革基金、戰(zhàn)略投資基金）同時落地，均由省國資委主導(dǎo)推動，相關(guān)省屬企業(yè)牽頭發(fā)起設(shè)立，計劃以400億元的資本金撬動600億元以上的社會資本，打造千億基金群，推動地方經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。
隨著國有資本以基金形式參與到新興產(chǎn)業(yè)培育、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造等多領(lǐng)域投資活動中，國資監(jiān)管者面臨著從“管資產(chǎn)”向“管資本”轉(zhuǎn)變的挑戰(zhàn)。國務(wù)院國資委2023年出臺了《中央企業(yè)基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，從基金設(shè)立、運營管理、風(fēng)險防控等多方面規(guī)范了中央企業(yè)基金業(yè)務(wù)。各地結(jié)合自身實際情況，陸續(xù)出臺管理辦法，構(gòu)建上下聯(lián)動、協(xié)調(diào)統(tǒng)一的國資基金管理體系框架。
二、國資基金特質(zhì)探究：特點與標(biāo)志
國資基金具有較強的“國有”屬性，與一般市場化私募股權(quán)投資基金相比，具有以下顯著特征：
01- 資金來源穩(wěn)定可靠
國資基金的資金來源主要是國有企業(yè)，通常具備可靠且穩(wěn)定的特點，募資壓力相對小，為其在資產(chǎn)配置、風(fēng)險管理和長期投資等方面提供了堅實的基礎(chǔ)，出資基金規(guī)模也相對可觀，具備圍繞主責(zé)主業(yè)推動產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整的先天優(yōu)勢。
02- 投資導(dǎo)向明確清晰
國資基金往往在設(shè)立時即包含了相應(yīng)的戰(zhàn)略目標(biāo)，如服務(wù)國家戰(zhàn)略、優(yōu)化國有經(jīng)濟布局、提升產(chǎn)業(yè)競爭力等，相較市場化私募股權(quán)投資基金以追求財務(wù)回報為主要目的，其往往是戰(zhàn)略目標(biāo)和財務(wù)回報并重，且在一定階段中更加重視戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)。
03- 風(fēng)險偏好相對保守
國資基金運營中面臨著國有資本增值保值的管理使命，在資本管理方面更加重視安全性和穩(wěn)健性，與市場化私募股權(quán)投資基金相比，其風(fēng)險偏好相對保守，對投資項目的風(fēng)險控制要求更加嚴格，傾向于投資具有一定成熟度、風(fēng)險相對可控的項目。但近期“健全符合國資央企特點的考核和盡職合規(guī)免責(zé)機制”等相關(guān)舉措的提出，預(yù)示未來國資基金在風(fēng)險偏好方面會出現(xiàn)一定程度的轉(zhuǎn)變。
三、國資基金運營之困：挑戰(zhàn)與難題
（一）投資運作效率有待提升
一是決策流程相對較長。一些國資基金在實際管理中沿用國有企業(yè)傳統(tǒng)管理模式，再加上國資監(jiān)管的相關(guān)要求，投資退出等運作管理效率不高。如在投資決策流程方面，除了市場化私募基金常規(guī)的投決會，部分國資基金還需經(jīng)過黨委前置決策、上級決策等多個層級的審批；投資前進行項目資產(chǎn)評估、國資備案，退出時須經(jīng)過資產(chǎn)評估、發(fā)布轉(zhuǎn)讓公告、征集潛在受讓方、交易所掛牌轉(zhuǎn)讓、競拍等一系列程序，退出周期較長。
二是投資限制要求較高。“保值增值”一直是懸在國資基金管理人頭上的“達摩克利斯之劍”，這與市場化私募投資基金通過承擔(dān)風(fēng)險獲取回報的運營模式存在一定差異。基于風(fēng)險管理要求，部分國資基金在投資領(lǐng)域、企業(yè)所屬階段、規(guī)模、期限、預(yù)期收益等方面通常要求較高，投資靈活性不夠市場化，“不敢投”“不愿投”等情況相對凸顯，與近期出臺的引導(dǎo)國資基金做好“耐心資本”“支持創(chuàng)投發(fā)展”政策存在一定矛盾。
（二）風(fēng)險管理意識仍需強化
一是對基金業(yè)務(wù)管理缺少統(tǒng)籌管控要求。國資基金一般由國企集團自身或子企業(yè)出資設(shè)立或參與，但投資業(yè)務(wù)僅屬于集團眾多業(yè)務(wù)的一部分，集團層面尚未建立對基金以及基金管理人的管理流程以及考核評價機制。再加上管理層級和產(chǎn)權(quán)層級較長，部分集團在建立健全集團內(nèi)基金業(yè)務(wù)管理制度及管理體系，完善投資決策、風(fēng)險管控、考核評價等各項機制，統(tǒng)籌規(guī)劃、管理集團及子企業(yè)開展的基金業(yè)務(wù)等方面處于弱監(jiān)管狀態(tài)。
二是基金管理人風(fēng)險管理水平仍需提高。目前，許多國資基金管理機構(gòu)源自集團原投資部門，在風(fēng)險管理方面往往沿用集團內(nèi)通用的風(fēng)險管理制度，缺少針對基金投資特性的獨立風(fēng)險管理體系。尤其在風(fēng)控人員配置上，存在不少與集團內(nèi)風(fēng)險管理部門人員共用的情況，導(dǎo)致基金的風(fēng)險管理工作常常流于合同法律條款審核等形式把控，難以有效應(yīng)對基金投資中可能出現(xiàn)的風(fēng)險。部分國資基金重“投資”輕“管理”，未能充分意識到投后管理對基金效益實現(xiàn)的重要性，投后管理團隊的人員配置薄弱，投后監(jiān)督管理力度不足。此外，與市場化基金相比，國資基金為被投企業(yè)提供資源對接、管理咨詢等增值服務(wù)較為有限，投后管理效益有待提升。
（三）激勵約束機制建立仍面臨挑戰(zhàn)
獎懲激勵及強制跟投是市場化基金常用的激勵和風(fēng)險共擔(dān)機制。私募投資基金涉及金融、投資、產(chǎn)業(yè)等多個領(lǐng)域，對投資人才的行業(yè)經(jīng)驗和專業(yè)素養(yǎng)要求較高，相比于市場化機構(gòu)常有的募資獎、投成獎和后端分成等激勵機制，國資基金管理機構(gòu)往往受到工資總額限制等約束，難以建立符合市場規(guī)律的激勵機制，且薪酬和職級體系難以充分體現(xiàn)崗位之間的價值差異，不利于吸引和留住優(yōu)秀人才。持股跟投方面，國有企業(yè)在收益分配、風(fēng)險承擔(dān)和退出機制等重要環(huán)節(jié)需要考慮多方面因素，目前在推進員工持股方面仍面臨較大挑戰(zhàn)。
四、國資基金運營增效：策略與建議
（一）提高決策效率，探索建立容錯機制
一是構(gòu)建高效決策機制。遵循市場化私募投資基金行業(yè)慣例，確立以專業(yè)管理團隊為核心的運行機制。清晰界定國資基金董事會、投委會、風(fēng)控委員會等職責(zé)，平衡好投資和監(jiān)管之間的關(guān)系，優(yōu)化投資決策鏈條，確保基金團隊高效把握投資時機。二是適時引入容錯機制。結(jié)合國家近期出臺的政策要求，著手建立國資基金容錯機制，設(shè)定合理容錯范圍，減輕投資管理人員壓力，幫助基金管理層更加主動地進行投資決策。
（二）強化主體管理責(zé)任，加強風(fēng)險管理
一是各國有企業(yè)應(yīng)圍繞主責(zé)主業(yè)，進一步規(guī)范基金設(shè)立及管理要求，做好存量整合和增量統(tǒng)籌，建立健全企業(yè)內(nèi)部基金業(yè)務(wù)管理制度及管理體系，完善投資決策、風(fēng)險管控、考核評價等各項機制，統(tǒng)籌規(guī)劃，形成國資基金投資合力。出資方面，形成出資規(guī)模管控，有效控制風(fēng)險；投資方面，要聚焦主業(yè)投資，前瞻布局科技創(chuàng)新、高精尖等相關(guān)領(lǐng)域，推動創(chuàng)新鏈產(chǎn)業(yè)鏈資金鏈人才鏈深度融合，助力產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級和創(chuàng)新發(fā)展，為國有企業(yè)做優(yōu)做強主業(yè)提供強大資本動能。
二是建立適配私募基金的風(fēng)控體系。重視風(fēng)險管理，建立與基金業(yè)務(wù)發(fā)展相適應(yīng)的風(fēng)險監(jiān)測、應(yīng)對、報告、處置機制，有效防范和化解合規(guī)運營等各類風(fēng)險；對重大風(fēng)險應(yīng)制定落實風(fēng)險處置方案。培養(yǎng)或引進投后管理專業(yè)人才，明確投后管理組織設(shè)計與責(zé)任分配，搭建一套涵蓋戰(zhàn)略咨詢、資源對接、運營支持等的完備投后賦能體系，提升投后管理服務(wù)能力。此外，注重風(fēng)險分散與控制策略的動態(tài)調(diào)整，特別是針對不同投資項目的風(fēng)險特點，制定個性化的風(fēng)控方案，避免單一化的風(fēng)險管理模式影響基金的整體安全性。
（三）優(yōu)化國資基金管理激勵與考核，助力長遠發(fā)展
一是借鑒市場化基金經(jīng)驗，以價值創(chuàng)造為導(dǎo)向，建立適應(yīng)“募投管退”不同環(huán)節(jié)特點的差異化薪酬方案，激發(fā)員工積極性。二是健全激勵約束機制，破解跟投瓶頸，將員工的個人利益與基金整體效益緊密綁定，增強員工責(zé)任感和投資主動性，從而保障國有資產(chǎn)的安全和增值。三是完善長期投資考核機制，拉長財務(wù)考核期限，通過更長周期的考核，鼓勵基金管理團隊從長遠角度出發(fā)進行項目投資，引導(dǎo)國有資金發(fā)揮更大的創(chuàng)新催化作用。
李梓欣
咨詢工程師（投資）
長期關(guān)注研究投資基金績效管理領(lǐng)域。近年來作為主要負責(zé)人完成了國家中小企業(yè)發(fā)展基金、國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、國家綠色發(fā)展基金等多支國家級、省級、地市級政府投資基金績效評價。
編輯：張 華
審核：趙佳菲
